Pierre Moinet Ybarra, Director Adjunto del Área financiera de Equipo Económico (Ee).
El objetivo de las recientes y significativas subidas de los tipos de interés acometidas por el Banco Central Europeo (BCE) es controlar el elevado crecimiento de los precios que se viene observando en Europa desde otoño del ejercicio pasado (el último dato disponible para la eurozona es el 10,6% de octubre de 2022), así como fijar las expectativas de inflación en los próximos trimestres. En este sentido, considerando que el BCE pronostica que la inflación en la eurozona será del 8,1% en 2022 y del 5,5% en 2023, todo apunta a que podría producirse una nueva subida de tipos antes de que termine el año (la próxima reunión del organismo europeo será el 15 de diciembre), así como otras adicionales el año que viene, a fin de alcanzar la estabilidad de precios, esto es que la inflación se sitúe en el entorno del 2%.
Esta posible nueva subida de tipos en diciembre sería la cuarta de 2022, después de las realizadas en julio (+50 puntos básicos), en septiembre (+75 puntos básicos), y el pasado octubre (+75 puntos básicos), que han colocado el tipo principal en el 2% y la facilidad de depósito en el 1,50%. En nuestros modelos en Equipo Económico (Ee) consideramos que el tipo de interés de referencia se situará incluso por encima del 3% en 2023.
En este contexto, el Euribor está subiendo de forma muy pronunciada a lo largo de 2022, situándose actualmente por encima del 2,8%, cuando a principios de año era negativo (situación existente desde julio de 2016), y se prevé que pueda superar el 3,5% el año que viene.
GRÁFICO 1. EVOLUCIÓN EURIBOR A 12 MESES.
Este brusco cambio de rumbo en la política monetaria europea está teniendo un impacto directo en la financiación privada, tanto en empresas como en particulares, así como en la financiación pública.
- Reducción del consumo y de las inversiones, y mayor rentabilidad para los ahorradores
La subida de los tipos de interés dificulta el acceso de las familias a la financiación, generando un efecto negativo tanto en el consumo de bienes duraderos como en la inversión. De este modo, la demanda se contrae y debiera actuar a la baja sobre los precios, que no obstante están mostrando mucha resistencia como consecuencia de la crisis energética y las restricciones de determinadas materias primas. Obviamente, la contracción de la demanda supone un impacto negativo en el crecimiento y en el empleo. En este escenario, las familias están haciendo uso de los ahorros acumulados durante la pandemia para dar respuesta al incremento del coste de la vida como así lo evidencia la reducción que se está produciendo en el volumen de depósitos (disminución de 10.400 millones de euros en los últimos tres meses).
El impacto de la subida de los tipos de interés es especialmente significativo para quienes tengan firmada una hipoteca variable (en España, tres de cada cuatro hipotecas son a tipo variable), ya que la subida de tipos está incrementando de forma relevante el Euribor y, consecuentemente, elevando la cuota de los préstamos hipotecarios (que será más patente a medida que avance el próximo año 2023), disminuyendo de esta manera la renta disponible de los hogares.
Los préstamos al consumo vivos, que suelen estar referenciados a tipos fijos, no se están viendo tan afectados, pero los nuevos préstamos, por su inmediatez y por su periodo de amortización, son muy sensibles a las subidas de tipos, por lo que sí se están encareciendo significativamente.
Por el contrario, la subida de tipos beneficia a los ahorradores, abriéndose un periodo con rentabilidades más favorable de productos como los depósitos y las cuentas a la vista. Del mismo modo, las letras, bonos y obligaciones del Tesoro también verán incrementada su remuneración, por lo que la renta fija, después de muchos años, parece que vuelve a ser atractiva.
No obstante, es importante señalar que mientras el efecto de la subida de tipos en el ahorro es lento, en los préstamos de las hipotecas variables la transmisión se produce con mayor celeridad, y seguiremos viendo nuevas subidas en los próximos trimestres.
- Dificultad de las empresas para financiar nuevas inversiones y para atender los costes de su deuda financiera, debiendo buscar en muchos casos alternativas a la financiación bancaria
El ya comentado descenso del consumo y de la inversión, consecuencia de la subida de los tipos de interés, repercute directamente en las empresas, que ven disminuir su facturación al tiempo que se incrementan sus costes, lo que supone un fuerte estrechamiento de sus márgenes de beneficios. Además, al enfrentarse a unos costes de financiación más altos, se dificulta la posibilidad de crecimiento o incluso se pone en riesgo la viabilidad de la actividad, lo que impacta negativamente en la inversión empresarial, incrementando también el riesgo para las empresas de entrar en situación concursal, que se sitúa ya en niveles récord (más de 10.000 registros en el segundo trimestre de 2022).
Por tanto, si al acceso más caro a la financiación de las empresas se le suma la inflación de costes, resulta muy complicado conseguir que los proyectos sean rentables. Una respuesta puede ser posponer o incluso cancelar determinados proyectos y, con ello, contribuir a ralentizar el crecimiento.
En este contexto, buena parte del tejido empresarial español cada vez se abre más a otras fuentes alternativas de financiación, dando entrada a deuda privada con préstamos cuya amortización del principal se produce mayoritariamente a vencimiento. Esta necesaria complementariedad de la deuda tradicional -que no debe asociarse con un menor papel de la financiación bancaria, sino como un suplemento- ya no se observa sólo en el entorno de las operaciones corporativas sino también en las empresas pequeñas y medianas, el llamado middle market.
Estas nuevas soluciones son más caras, pero al mismo tiempo son más flexibles y rápidas, y permiten flujos de repago y horizontes temporales más largos. Su desarrollo es clave para dotar a las empresas de un abanico más amplio de alternativas con las que aliviar la presión sobre la generación de caja.
- Aumento de la prima de riesgo y posible estancamiento del ratio de deuda pública sobre el PIB
Las ayudas del Gobierno para hacer frente a la pandemia aliviaron temporalmente la situación de hogares y empresas, pero tuvo un coste muy elevado para las arcas públicas. Prueba de ello es que la deuda pública ha pasado del 95,5% del PIB en 2019 a superar el 120% del PIB en los primeros meses de 2021.
Desde entonces el peso de la deuda pública sobre el PIB se ha ido reduciendo, pero no porque la deuda sea menor, sino por el crecimiento del PIB. De hecho, aunque la ratio de deuda sobre el PIB está cayendo (117,7% en septiembre de 2022), la deuda en volumen se encuentra en máximos históricos (1,50 billones de euros de agosto).
Con el efecto conjunto de intereses bajos y la recuperación económica, parecía que la deuda se pagaba por si sola, los intereses pagados por la deuda caían, a pesar de que aumentara la deuda, porque pesaba más la caída de tipos.
No obstante, la actual subida de tipos de interés corta de manera tajante esta tendencia, haciendo que la deuda le salga más cara al Estado (la rentabilidad del bono español a 10 años se encuentra en el entorno del 3%, cuando estaba por debajo del 0,5% en 2020 y 2021), y con el inconveniente añadido de contar con un escaso margen presupuestario por nuestro déficit estructural crónico en los últimos ejercicios.
En este sentido, aunque a corto plazo el nuevo mecanismo puesto en marcha por el BCE, conocido por sus siglas en inglés, TPI, esquivaría una subida significativa y no justificada de la prima de riesgo española, y que la economía española podría evitar entrar en recesión técnica en estos últimos meses de 2022 y comienzos de 2023 por su menor dependencia relativa del gas ruso, a largo plazo, los inversores podrían desconfiar de la solvencia de España, máxime cuando la propia AIReF (Autoridad Independiente de Responsabilidad Fiscal) y el FMI están advirtiendo de que no hay una estrategia de reducción de deuda ni de consolidación presupuestaria, con el riesgo de que se estanque en niveles superiores al 100% del PIB.
